Los MBO son operaciones especialmente delicadas. Francisco Duato, socio director de ONEtoONE Capital Partners, comenta que, ante los conflictos de intereses, es necesario actuar con transparencia para evitar malentendidos que puedan retrasar la operación o incluso hacerla inviable.

Los conflictos de intereses surgen de la propia naturaleza de la operación: es muy difícil que el futuro nuevo empresario divida su trabajo ejecutivo de la toma de participación en la sociedad.

En primer lugar, es necesario ser transparente y comunicar la intención de adquirir la compañía desde el primer momento. En algún caso, esta comunicación ha provocado el despido del directivo porque las empresas lo interpretan en clave de conspiración. En este sentido, hace unos años se publicó una sentencia relacionada con dicho contexto. Un directivo descontento con el rumbo de su compañía trasladó al consejo de administración su intención de comprar la entidad. Consideraba que el proyecto era válido y quería dar una vuelta a su estrategia. La organización le despidió argumentando que había quebrantado el deber de lealtad a la empresa, utilizando datos reservados para realizar una oferta. No obstante, el Juzgado de lo Social y el Tribunal Superior de Justicia declararon el despido improcedente, entendiendo que el MBO es una operación permitida en España, por lo que no supone ningún delito comunicar dicha intención. No obstante, la resolución podría haber sido diferente si el directivo hubiera pecado de falta de transparencia, utilizando maniobras encaminadas a perjudicar la situación de la compañía para obtener beneficio de ello. En la situación que exponemos estaba claro que no era el caso, dado que el ejecutivo había batido records de facturación en el tiempo en el que estuvo al frente de la compañía.

Una segunda problemática viene de la mano de la fijación del precio de compra. Normalmente, el acceso a datos confidenciales e información sobre la empresa, suele convertirse en un punto de conflicto.

En tercer lugar, si la operación está en el mercado y el equipo directivo es simplemente una de las alternativas, es necesario que los accionistas vigilen el proceso, para que los propios ejecutivos no desechen las opciones que no les interesan. Y, por último, suele ser un problema el tiempo que hay que dedicar a un proceso de este tipo: la preparación, realizar la operación según la estructura correcta, llegar a acuerdos con todas las partes, etc. Accionistas y directivos no deben descuidar su función principal, es decir, dirigir la entidad, por lo que es necesario que la operación no les quite demasiado tiempo. En algunos casos, se convierten en procesos muy largos, que duran más de un año, en el que los directivos han dedicado un esfuerzo para hacer la operación perfecta, pero han descuidado la compañía y se ha visto perjudicada.

Uno de los mecanismos que se suele utilizar para paliar estos problemas es la creación de un “comité de trabajo”, formado por un grupo de personas ajenas a la operación. Su misión es analizar la operación y velar por los intereses de los accionistas, actuando como interlocutores con el resto de actores del proceso. Unas de las fórmulas que se suelen establecer cuando los accionistas han negociado únicamente con el equipo directivo es la “cláusula go-shop”, que reserva un plazo de tiempo a los accionistas de la compañía para ver si hay posibilidad de mejorar la operación en el mercado. Junto a este comité, los asesores también son conciliadores y facilitadores del proceso, ayudando a que la operación no implique demasiado tiempo para los diferentes actores.

Incentivos para el equipo

A la hora de cerrar la operación de compra, el equipo directivo y el capital riesgo firmal algunos acuerdos. En primer lugar, el pacto de salida. Los directivos suelen tener como finalidad permanecer en el capital de la compañía a largo plazo, por lo que suelen establecer acuerdos para la recompra de la participación del fondo. También es necesario acordar el porcentaje que tendrá el fondo y el del equipo, que puede ser de entre un 5% y un 15%, normalmente.
En general, el objetivo es la alineación de intereses para que la operación sea cerrada con éxito. En muchas ocasiones, el capital riesgo exige al directivo que aporte capital, una cantidad comprometida, “que sienta que se está jugando algo”. A través de estos mecanismos, el prívate equity se asegura que el ejecutivo cree en el proyecto y que estará totalmente involucrado en él. Por último, es importante establecer los incentivos para el equipo, como el “envy ratio”, que es un mecanismo que multiplica el capital invertido por los directivos. Otra fórmula es el “performance ratchet”, que se trata de una fórmula por el que los directivos tendrán un porcentaje de acciones más elevado si la operación prospera y menos si no sale tal y como se planificó. Este ratio se puede establecer en términos de acciones o de dinero. Por ejemplo, el fondo establece que busca una TIR del 25% y acuerdan que, si se obtiene una rentabilidad mayor, el equipo directivo se quedará con un porcentaje del 10% sobre la rentabilidad excedente.
Si finalmente se consiguiera una TIR del 35%, los directivos percibirían un 10% sobre el 10% excedente. En general, es una forma de permitir al directivo captar un plus de rentabilidad debido a su gestión.

Menos acceso a deuda, menos MBOs

¿En tiempos de crisis proliferan más estas operaciones? Es imposible responder a esta pregunta con autoridad, aunque lo cierto es que, durante los dos últimos años, estas transacciones no han aumentado. Según datos de ASCRI, en 2006 el 56,2% del volumen de inversión de los fondos de capital riesgo corresponden a MBOs, es decir, €1.615M. En cuanto al número de operaciones, sólo fue el 29,3%. En 2007, el porcentaje de inversión pasó al 52,2%, con un total de €2.300M, mientras que el número alcanzó un 5,9%, es decir, fueron muchas menos operaciones, pero bastante más grandes. En 2008, continúa la tendencia a la baja y el volumen se establece en el 30,9%, mientras que el número se queda en un escaso 2,8%. Por último, en 2009 no han cambiado demasiado estos datos, cerrando el ejercicio en un volumen del 31,3% y un número del 2,3% del total de operaciones. La razón de esta caída han sido los problemas de acceso a la deuda. En los años “locos”, el nivel máximo de deuda a incorporar por parte de los bancos llegó a alcanzar las 12x ebitda, mientras que, hoy en día, pasar de 4x es muy complicado. No obstante, son operaciones que interesan mucho a las partes. Precisamente, gracias a la alineación de intereses se suelen obtener rentabilidades mayores.

Francisco Duato Vayá
Socio Director
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