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La adquisición de empresas por directivos es un tema recurrente. A las tradicionales adquisiciones por parte de los propios directivos de la empresa (Management Buy Out - MBO) o de directivos externos (Management Buy In - MBI) se unen otras variantes no menos interesantes, los Owners Buy Out (OBO) y los Employee Buy Out (EBO). El OBO consiste en la venta sucesiva de la empresa por parte de sus propietarios, en una primera fase venden a un Capital Riesgo un porcentaje normalmente mayoritario y en una segunda venden el resto junto al Capital Riesgo llegado el momento de su salida. El EBO es menos habitual y consiste en la venta de la compañía a sus empleados con el apoyo de un inversor financiero.

 Con los últimos datos disponibles de la Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo (ASCRI), en el año 2008 el volumen invertido en este tipo de operaciones supuso el 31% del importe de su volumen de inversión total. Para no dejar ahí el estado de la cuestión, en el último año hemos visto como el Fondo de Capital Riesgo (en adelante FCR) Prince Capital Partners apoyaba a dos directivos de la firma de consultoría estratégica de comunicación Image Group en un proceso MBO; como los directivos de la consultora especializada en la gestión de la Innovación en el área comercial Blueline Advanced Services, adquirían el 100% de la compañía al FCR Najeti Capital; como el FCR SES Iberia organizaba un OBO mayoritario sobre el Grupo Salgar, fabricante de mobiliario y accesorios de baño; el apoyo del FCR Suma Capital en el MBO liderado por el equipo de directivo de Auding, la segunda ingeniería con sede en Cataluña por cifra de negocio; la participación de tres FCR apoyando la compra del 100% de Grupo Palacios de Alimentación, fabricante de embutidos y comida preparada, en un MBO realizado junto al equipo directivo; la compra por parte de Fernando y Luis Giquel Alcocer del 75% del capital de la firma Touron, especializada en la importación y distribución de motores marinos, accesorios y embarcaciones; y alguna que otra operación más que no seguimos citando por no aburrir al lector.

 

Estas operaciones responden a una serie de motivaciones que básicamente suelen ser: el premio a directivos que se han caracterizado por su fidelidad, dedicación, espíritu empresarial y profesionalidad; la alternativa a la falta de un proyecto de sucesión o a la falta de un comprador adecuado. Esto último sucede con cierta frecuencia en empresas pequeñas, poco ordenadas, con una confusión entre el patrimonio personal y empresarial y que como suma de todo eso no generan la suficiente confianza a un inversor financiero para ser adquiridas o participadas.

 

En un artículo anterior ya explicamos cómo se financian estas operaciones y que características deben reunir las empresas, pero en esta ocasión consideramos interesante abordar aquellas situaciones que generan claros conflictos entre potencial comprador y vendedor en un proceso MBO.

 

En una ocasión un empresario nos dijo que se trataba de una operación contra natura, “… es imposible conciliar intereses…”, decía, “… ¿cómo nos vamos a poner de acuerdo?, ellos querrán comprar al mejor precio y yo vender en las mejores condiciones, ¿y la confianza?, realmente pueden llegar a tener la sartén por el mango…”. Esta situación, habitual en cualquier proceso de negociación, reviste un matiz importante cuando hablamos de un MBO y es que se da la circunstancia que el equipo directivo, candidato a comprar la empresa, pasará a dedicar un tiempo importante a estructurar la operación y gestionar la confidencialidad durante el proceso, sin citar la posibilidad adicional de que “desanimen” ofertas competidoras que pudiera recibir el empresario por otros cauces.

 

Estas situaciones ponen de manifiesto el papel crítico que tiene que asumir un asesor en corporate finance en un proceso como este, actuando como árbitro, conciliador y facilitador de la operación. Veamos con más detalle cada una de las situaciones generadoras de conflictos.

 

El primer problema puede surgir del propio interés del equipo directivo en adquirir la compañía, en aras de la transparencia y a fin de evitar malentendidos, los interesados deben comunicar a los accionistas, a través del órgano competente, su intención de adquirirla. Hace algún tiempo conocíamos un Sentencia Judicial en la que se abordaba este tema, se trataba de un directivo descontento con el rumbo de la compañía que trasladó al Consejo de Administración una propuesta de compra de la totalidad de las participaciones de la empresa. Ante este hecho le entregaron una carta de despido por haber quebrantado el deber de buena fe y lealtad hacia la organización, al entenderse que había utilizado datos reservados para elaborar la oferta y depreciar a la compañía. Tanto el Juzgado de lo Social como el Tribunal Superior de Justicia no atendieron este argumento señalando que la compra de una compañía por parte de sus directivos, con el apoyo económico de una entidad financiera no está prohibida en España, sino comprendida en el principio general de contratación recogido en el Código Civil. Si puede ser desleal esta conducta si las circunstancias de su preparación y desarrollo muestran una falta de transparencia o la existencia por parte de los directivos de maniobras contrarias a las buenas prácticas. El quebrantamiento de la buena fe se produce en el “cómo” no en el “qué” de la oferta. Tampoco se probó que hubiera conflicto de intereses que repercutieran negativamente en sus tareas como directivo porque la empresa batió records de facturación. En definitiva el despido se declaró improcedente debiendo la empresa indemnizar al directivo.

 

El segundo suele estar relacionado con el precio de la posible transacción. Cuando en un MBO interviene un inversor financiero, éste ofrecerá al equipo directivo un paquete retributivo muy interesante y vinculado a la consecución de determinados objetivos fijados a priori. De esta forma el inversor alinea sus intereses con los directivos de la compañía. Pues bien, el empresario en el proceso de negociación intentará maximizar el precio de la compañía, mientras que el equipo directivo intentará minimizarlo para incrementar la rentabilidad futura de la operación.

 

Otra cuestión que suele ser origen de conflicto es el tiempo que hay que dedicar para gestionar un proceso de este tipo. El análisis, preparación, diseño y estructuración de un MBO requiere de muchas horas de trabajo y negociación con las diferentes partes que intervendrán en la operación (financiadores, accionistas, asesores financieros, legales, fiscales, etc.). Esto hace que necesariamente el equipo directivo dedique una gran parte de su tiempo a ese cometido y en perjuicio del tiempo que descuida de la gestión de la compañía. Como hemos apuntado al hablar de la Sentencia esta situación suele utilizarse como argumento para cesar al directivo por incumplimiento de su trabajo.

 

Garantizar la confidencialidad y gestionar adecuadamente la información que se suministra a los inversores financieros u otros interesados tiene una importancia capital. En ningún caso debería facilitarse información o documentación que pudiera ir en contra de los intereses de los accionistas ni permitir que se gestione la información de forma asimétrica en el caso en que pudiese haber otro proceso de adquisición que discurriera de forma paralela.

 

Para terminar, otro aspecto que complica más aún la posición del equipo directivo que lidera un MBO es la aparición de ofertas competidoras durante el proceso. Esto genera una presión alcista en el precio de la compañía y puede incentivar a que el equipo directivo manipule la información para salvaguardar sus intereses.

 

La forma de evitar todos estos problemas y explorar la posibilidad de un MBO con garantías es utilizar una extraordinaria dosis de claridad y transparencia. Una vez comunicada la decisión del equipo directivo a los accionistas se debe crear un Comité de trabajo, normalmente en el seno del propio Consejo de Administración, que se encargará de analizar la operación y velar por los intereses de los propietarios. Dicho Comité suele estar compuesto por directivos o profesionales ajenos a la operación de MBO planteada. Una fórmula que suele utilizarse como garantía de que los accionistas se beneficien de las mejores condiciones de estructura de operación y precio cuando sólo se ha negociado con el equipo directivo es incluir en el acuerdo de compraventa final una cláusula llamada “go-shop” mediante la cual los accionistas de la empresa tienen un lapso de tiempo para buscar en el mercado mejores ofertas.

 

Por último, la elección del interlocutor adecuado para llevar la negociación con los accionistas de la empresa es otra de las decisiones importantes para aumentar la probabilidad de éxito en un MBO. Es muy recomendable que los ejecutivos contraten y asignen esta responsabilidad a un asesor especializado en este tipo de operaciones, dada la complejidad del proceso y el tiempo, dedicación y esfuerzo que se requiere para cerrarla con éxito. El asesor deberá buscar un Capital Riesgo e intentar conjugar sus intereses con los del equipo directivo, preparar con ellos el plan de negocio para presentarlo a inversores y bancos como forma de asegurar la financiación de la operación y negociar la valoración de la compañía con inversores, accionistas y bancos. También tendrá que estructurar de la operación, la forma y el calendario de pago y los términos de la deuda del vendedor si la hubiere. Esto evitará que el equipo directivo consuma más tiempo del que debiera y ayudará a la transparencia y buena gestión del proceso.